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简单分层制将把新三板推进“停尸房”

2017-03-08 11:47:23

　　虎嗅注：本文作者为洪泰基金合伙人盛希泰，洪泰基金开创人，资深投资银行家，两家1线证券公司打造者，前华泰联合证券公司董事长。这是他关于新3板分层的观点和看法。

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　　作为1个从事了证券行业20多年的老兵和1个跨界到初期创业投资的新兵，5月6日我看到了最不愿意看到的1则消息：据《证券日报》报导，证监会已于5月4日通过了新3板分层方案，将于5月份实行。

　　如果这个报导终究被确认，那末历史会记住这1天——不是由于新3板重获新生，而是由于它被推动了停尸房。我心痛的是，过去20年中国资本市场与互联网创业无缘，新3板刚刚建立的中国创业与资本市场的连接将被切断，创业时期洪流的出口也将被堵死。

　　为何要分层?核心问题是解决活动性。新3板最近1年确切堕入了活动性恐慌。虽然新3板上市数量增长很快，截止到5月6日已有7033家，同比增长了近2倍，但新3板做市指数自2015年4月份的2673点的最高点1路往下，最近半年更是1直徘徊1200点左右。过去1年，每天交易额长时间在2亿元上下。全部2015年，有2895家公司无交易，占比超过50%。

　　新3板作为资本市场不外乎两大基本功能，1个是弄钱，就是融资;第2，财富效应，创业者取得财富鼓励。没有活动性，既不能弄钱，也不能财富增值，资本市场的核心功能没了，这是核心问题。

　　但分层真的能解决活动性吗?恐怕是治标不治本，如果只是分层，作为1个资本市场的其他几个主要条件不改变——参与主体依然是有限，依然是做市商制度，依然不能采取竞价交易，那依然解决不了问题。而匆忙开启的分层可能引发的连串危机，恐怕很多人并没成心识到。两极分化，95%公司将被宣布死刑。

　　之前表露的方案中，新3板分为创新层和基础层，有机会进入创新层的可能只有5%的企业。这意味着，95%的公司由于不能进入创新层而被宣判了死刑。活动性弱，如果不分层，大部份公司可能死，也可能活，延续发展1段时间说不定会转好。1旦分层，等于告知大家有5%是“好的”，而其余95%是“垃圾”。

　　从宏观上说，如果1个资本市场95%的企业是垃圾，事实上已完全死亡了。而被评为“好”的5%也很有可能遭到爆炒，可能落入“暴涨狂跌”的模式。

　　纳斯达克在第1次分层后也出现了两极分化的现象，约有80%的公司被逐步遗忘。但不可忽视的是，纳斯达克的分层是建立在其良好发展的历史基础上，分层进程更是1个长时间进程。在1971年成立11年后的1982年，纳斯达克进行第1次分层，又过了24年进行第2次分层。时至本日，纳斯达克最顶层的全球精选市场公司数量是其他两层公司数的总和还要多，市值更是其25倍。

　　他人发展这么长时间，积累足够底气后才做分层，我们是否是操之过急了?

　　5%公司变相取得政府背书，重回主板逻辑

　　过去26年，中国资本市场之所以1直发展不起来，很大1部份缘由是“普通老百姓”进入资本市场，2级市场1大跌便可能引发社会情绪。大家的1个潜意识是，中国资本市场的公司质量是有政府背书的，中国资本市场不能承受太高的风险。新3板市场里是创业公司，风险高、不肯定性大，为了让新3板区分开其他资本市场，独立发展，政府设立了500万的投资准入门坎，实际上是同时宣示了“不背书”。

　　不背书的另外一面，是给了新3板独立性发展的空间，意味着其与“快”、“不肯定性”、“创新”联系在1起。新3板将还原资本市场不肯定性的、多元化的本来面目，接纳新1代的互联网创业者，与“大众创业、万众创新”连接，催生伟大的创新型企业。

　　而现在说分层，实际上进入创新层就相当于政府背书，就沦落为给中小板1样的假定，那新3板市场“独立性”、“市场化”的初衷也就不复存在。

　　造假可能蔓延，退潮后将暴露裸泳的人。

　　巨大的利益驱使下，或说燃眉之急的活动性两极化要挟下，造假便可能蔓延。

　　《全国股转系统挂牌公司分层方案(征求意见稿)》中提到了3条标准。其中，标准1“最近两年，评价利润很多于2000万”、标准2“最近两年，综合营收增长不低于50%”的要求不太容易造假。而标准3的造假门坎相对较低，给了很多人操作的机会。

　　标准3内容可总结为：市值+股东权益+做市商家数

　　1.最近3个月日均市值很多于6亿元;

　　2.最近1年年末股东权益很多于5000万元;

　　3.做市商家数很多于6家。

　　在到达上述任1标准的基础上，须满足最近3个月内实际成交天数占可成交天数的比例不低于 50%，或挂牌以来(包括挂牌同时)完成过融资的要求，并符合公司治理、公司运营规范性等共同标准。

　　举例说，5月首个交易日，有多只3板做市个股出现“崖式”下跌，有的股票盘中最大跌幅超过30%，市场分析认为，前期冲击创新层标准3可能致使了大幅下跌。这些大幅下跌的个股具有两个特点：1，做市商很多于6家;2，市值均在6亿以上，符合标准3中的条件。

　　而1旦人为操作进入创新层，委曲到达的条件必将很快会丧失，常常产生断崖式下跌。这正如退潮后，那些被暴露的裸泳者。

　　更大负面影响：第3次资本市场地震

　　过去1年，中国资本市场两次政策性股灾还在眼前。

　　2015年6月，突然的去杠杆化让中国股市连续大幅下跌，并罕见地带动全球股市恐慌;今年1月份，熔断机制实行7天，就因两次股市恐慌性下跌而宣布暂停。两次股灾，都是在核心层面上的重大政策推出过急，未充分、通盘问虑资本市场的宏观气候。分层制对市场活动性和心理的影响，与这两次何其类似?

　　在市场信心羸弱、情绪奥妙之际，如此重大政策的出台很有可能引发第3次资本市场地震。只是这次不同的是，新3板如果进入僵死状态，是与“大众创业、万众创新”的国策，和正在如火如荼展开的创业时期潮流相悖的。

　　或许所有人都应自问：如果再产生第3次资本市场地震，我们各个层面还有甚么成熟能力吗?

　　怎样办?下降准入门坎到50万元

　　挽救活动性危机，最应当采取的策略就是下降投资者准入门坎。我建议，500万元下降到50万元。

　　先看看500万元门坎的设立初衷。由于新3板是注册制，又没有主板、创业板等中国资本市场对盈利的要求，其上市公司的风险和不肯定性很大。如果“普通老百姓”1窝蜂涌进去，极可能会出现暴涨狂跌，引发可能的社会问题。

　　但这个市必须设，这是历史演进的必定，只有如此，中国才能把未来的阿里巴巴、腾讯留在中国。我去年底说过，中国的资本市场已错过了整整1代互联网，这是中国资本市场的羞辱。在创业愈来愈成为决定未来国际经济新秩序确当下，拥抱创业、拥抱新1代互联网的使命就在新3板身上。

　　1方面，必须有1个风险和不肯定性有足够承受力的资本市场;1方面，中国投资者普遍散户化、情绪化。所以，新3板设置了500万元这个门坎，力图促进新3板投资的机构化。

　　很多人，包括监管层会认为下降门坎会重蹈散户化的复辙。在我看来，500万元下降到50万元根本没有那末大的影响。能拿出50万元投资1个高风险资本市场的人能用“普通老百姓”来定义吗?

　　个人所得税的标准是1个强力论据。从1980年开始实行个人所得税以来，中国花了36年的时间，经历4次大的调剂，才到达3500元的起征点。很多人认为这个数字太低了，但他们其实不知道中国真实情况——即便3500元的纳税起征点，挤入纳税线以上的人的数量也低的惊人。在2015年两会上，财政部财政科学研究所原所长贾康提到，中国只有2800万人缴纳个人所得税，占人口总数的不到2%。

　　即便把范围缩小到城市，2015年只有京、沪、浙、深4个省市城镇居民收入超过4万元。智联招聘统计的主要城市2015白领人材薪酬显示，最高的北京和上海月薪也未超过9000元。上市公司被公认薪酬最高，但2015年，收入最高的北京地区上市公司员工拿到的平均年薪也只有17万元。

　　在这样的现实眼前，还能说拿出50万现金的人是普通老百姓吗?没有100万身家敢拿50万来炒股吗?如果这些百万富翁是中国普通老百姓，中国早就超过美国了。对这些投资者而言，难道不能为自己的投资决策负责，还需要政府来背书和抚慰?

　　事实上，500万门坎多少已事实上破产。市场出现了专门针对新3板开户的垫资公司，2万块钱服务费就可以弄定。一样的500万，在账户上趴2个月就挪出去再开户，这类事情其实不少见。这类情况下再强调500万门坎，不是掩耳盗铃吗?事实上，证监会已开始清查新3板非合格投资者。

　　如果把门坎下降到50万，会大大减少垫资的机会。而且，要把50万门坎坐实，比如可以规定投资者账户上要保证市值+现金很多于50万。

　　尽快推出竞价交易

　　竞价交易比做市商制度更高效是1个基本事实。新3板之所以采取做市商制度，而不是竞价交易，是由于参与者太少，活动性低，和在信息表露、股权分散度等方面的不成熟。

　　如果降到50万门坎，参与者可能扩大100倍，竞价交易就有了条件。同时，如果监管层在信息表露制度和引导股权分散度方面加大力度，竞价交易快速实现并不是不可能。

　　允许公募基金参与

　　公募基金不允许进入的缘由，一样也是由于其触及到普通个人投资者。事实上，公募基金布局新3板的动力很大，据不完全统计，共有57家基金公司以直接发行专户理财或成立资管公司发行资管产品的情势，合计发行了300只投资新3板的资管计划，其中223只产品公布了范围，合计范围到达214.29亿元。

　　有消息说，有18家公募基金参与了新3板分层内测，希望这是1个公募基金正式参与新3板投资的预兆。事实上，即便全面放开，为了规避社会化风险公募基金召募也能够约定条件：单个人认购不低于50万元。公募基金的渠道利用起来，可以动员的资金量就会非常大。

　　结语

　　虽然活动性很差，新3板创业出口的战略作用也已非常明显。2015年以来创业投资3000个退出项目中有46%通过新3板实现。

　　新3板来之不容易，从2002年“代办股分转让系统”成立开始算起，10几年1路波折发展。2006年，中关村科技园非上市公司股分报价转让系统算是今天“新”3板的1个雏形，但其试点园区只有1个，范围和交易非常不活跃。2012年8月，试点园区扩大到武汉、上海和天津3地，又过了1年才在全国进行推行。随着2013年底决定性的“49号文”推出，新3板才走向快速轨道，而直至2015年创业时期正式启动，新3板的历史作用才真正有了用武之地，有了今天的1点成绩。

　　在新3板喘息未定的时候，不从源头上提升活动性，而是把本来就少得可怜的活动性引导到5%的“创新层”，这等于直接把新3板送入了停尸房。简单的分层也许容易推出，但如果不系统性地看问题，不从历史维度上思考问题，很容易把中国资本市场的独苗毁于1旦。

　　新3板的意味意义怎样说也不过份。中国股权直接融资的比例长时间在3%以下。中国7000万家企业，算上新3板也只有1万多家上市;中国的BAT们与本土资本市场统统无缘;新3板有望改变这些不正常的现象，它是中国资本市场26年以来发展如此缓慢的纠偏，是中国改革开放36年成果释放的1个基地，是属于我们这个时期的资本图腾。

　　新3板到今天，可以说还是1张白纸。在白纸上下笔1定要谨慎，1旦毛病制度建立，开弓难回头。如果新3板进入僵死状态，1切伟大意义将子虚乌有。